21 Februari 2023
Salah satu tujuan para sponsor perencanaan pensiun yang menggunakan LDI (Liability-driven Investment) adalah untuk meminimalisasi unrewarded risk (risiko yang tidak memberikan keuntungan). Selain unrewarded risks tradisional yang sudah ada seperti mata uang, suku bunga, inflasi, dan risiko reinvestasi, sebuah risiko yang saat ini menjadi semakin penting adalah risiko cuaca. Oleh karena itu, langkah pertama yang harus diambil dalam mempersiapkan diri untuk menghadapi risiko cuaca adalah untuk memahaminya agar dapat menilai dampak yang dapat ditimbulkannya. Kabar baiknya adalah saat ini tersedia banyak data yang berhubungan dengan perubahan cuaca yang relatif akurat dan dapat diandalkan bagi mayoritas emiten obligasi.
Di dalam LDI, selain unrewarded risk, risiko gagal bayar dan risiko migrasi adalah yang juga paling signifikan. Salah satu tujuan utama sebuah strategi LDI adalah untuk memastikan bahwa cash flow yang diharapkan dapat diterima untuk memenuhi liabilitas perencanaan pensiun, atau dengan kata lain untuk meminimalisasi risiko gagal bayar. Risiko migrasi muncul ketika peringkat kredit sebuah perusahaan jatuh hingga di bawah BBB, sehingga menjadi emiten high-yield. Dengan keluarnya perusahaan tersebut dari peringkat investment-grade, dampaknya terhadap kinerja strategi LDI akan sangat signifikan, karena pihak manajemen akan terpaksa menjual obligasi perusahaan dengan kondisi yang kurang favourable.
Karenanya mempertahankan peringkat kredit menjadi krusial, karena meski faktor-faktor seperti neraca dan profit margin yang sehat tetap menjadi sesuatu yang fundamental dalam analisa mengenai kredit emiten, dampak dari perubahan cuaca saat ini menambah dimensi baru pada risiko migrasi.
Ada tiga bentuk risiko cuaca bagi perusahaan:
Fisik
Risiko fisik mengacu pada risiko finansial yang ditimbulkan oleh meningkatnya keparahan dan frekuensi terjadinya peristiwa cuaca yang berhubungan dengan perubahan iklim yang ekstrem (risiko fisik akut); pergeseran iklim bertahap yang berlangsung dalam jangka Panjang (risiko fisik kronis); dan dampak tidak langsung dari perubahan iklim, seperti implikasi terhadap kesehatan publik (misalnya dampak morbiditas dan angka kematian).
Transisi
Risiko transisi mengacu pada risiko finansial yang berhubungan dengan penyesuaian kepada perekonomian rendah gas rumah kaca/GRK (greenhouse gas/GHG), risiko ini dapat muncul dari kebijakan, perundangan, dan regulasi yang dibuat pemerintah di masa lalu maupun di masa sekarang untuk membatasi emisi GRK, serta juga perubahan di dalam pasar dan sentimen konsumen mengenai perekonomian rendah GHG.
Peluang teknologi
Transisi menuju perekonomian rendah gas karbon dapat mendatangkan potensi pertumbuhan yang belum tereksploitasi bagi perusahaan. Sebagai contoh, perusahaan dapat menikmati pemasukan tambahan bila mereka berinvestasi pada teknologi bersih (misalnya baterai kendaraan listrik) atau dapat memeroleh keuntungan dari peluang-peluang bila mereka memiliki paten yang berhubungan dengan teknologi bersih. Karenanya peluang teknologi dapat membawa kontribusi positif bagi valuasi bisnis serta dapat membantu mengurangi risiko cuaca
Sumber: Manulife Investment Management, Office of the Superintendent of Financial Institutions.
Risiko iklim bersifat sistemis (tidak dapat didiversifikasi) dan akan berdampak pada hampir semua perusahaan di seluruh dunia; meski begitu, besarnya dampak dari risiko/peluang tipe ini bergantung pada bagaimana kita sebagai sebuah masyarakat melakukan pendekatan terhadap perubahan iklim. Sebagai contoh, dampak dari faktor transisi akan lebih tinggi di dalam skenario di mana kita berhasil membatasi peningkatan suhu hingga hanya 1,5°C pada 2050, karena ini berarti regulasi yang lebih ketat akan diterapkan untuk mencapai hal ini.
Menurut pendapat kami, skenario yang paling mungkin adalah seperti yang dibayangkan oleh Network for Greening the Financial System, yang menyatakan bahwa suhu akan meningkat hingga 2°C di 2050 dan bahwa transisi akan berlangsung secara kacau di pelbagai sektor dan kawasan. Dalam skenario ini, masyarakat kita digambarkan lambat mengambil tindakan sehingga belakangan harus melakukan akselerasi untuk memperbaiki keadaan – sebuah pendekatan yang lebih bersifat reaktif daripada preventif. Skenario menunjukkan bahwa komponen transisi akan memiliki dampak yang besar namun dalam jangka yang Panjang, yang artinya perusahaan-perusahaan akan memiliki masa tenggang sebelum kebijakan yang lebih drastis diberlakukan.
Dalam konteks LDI, faktor penting lainnya adalah untuk memerhatikan struktur modal. Karena kita berinvestasi pada obligasi, yang memiliki prioritas lebih tinggi daripada ekuitas di dalam struktur modal, guncangan iklim akan lebih ringan. Dampak dari sebuah kebijakan baru atau peristiwa iklim diserap oleh penurunan pada valuasi ekuitas, dan tergantung pada kekuatan finansialnya, obligasi dan peringkat kredit perusahaan tersebut mungkin tidak akan terpengaruh, seperti di diilustrasikan untuk Perusahaan.1
Lebih jauh lagi, bila terjadi kebangkrutan, para pemegang obligasi akan memiliki proteksi, karena mereka akan menjadi di antara investor-investor pertama yang memperoleh reimburse dari disposisi aset. Rata-rata tingkat pemulihan yang sering dipakai dalam penelitian adalah 40% di saat terjadi kebangkrutan; karena itu, hilangnya valuasi obligasi akan berada di level antara 0% hingga 60%.
Sumber: Manulife Investment Management, MSCI, 2022. Untuk keperluan ilustrasi saja.
Data dan ukuran mengenai risiko iklim saat ini telah tersedia di pasaran. Kami telah memilih dan melakukan analisa atas beberapa di antaranya. Termasuk di dalamnya adalah data mentah yang berhubungan dengan emisi GRK, baik dalam term absolut maupun intensitas, yang dapat diuraikan berdasarkan rantai nilai, dari emisi langsung hulu di dalam scope 1 kepada emisi tidak langsung hilir pada scope 3 serta emisi dari konsumsi energi pada scope 2. Salah satu keterbatasan dari data ini adalah kenyataan bahwa ia adalah data historis dan tidak memungkinkan untuk melihat bagaimana sebuah perusahaan mengelola risiko iklimnya, yang dapat berdampak pada valuasinya di masa depan, dan pada gilirannya akan berdampak pula pada strategi LDI. Selain itu, data jenis ini juga tidak memperlihatkan keseluruhan bentuk risiko iklim, seperti misalnya faktor peluang teknologi.
Untuk alasan ini, kami memutuskan untuk menggunakan pandangan yang jauh melihat ke depan yang memasukkan ketiga bentuk risiko iklim yang telah kami kemukakan di atas sebagai pertimbangan yang sejalan dengan rekomendasi dari Task Force on Climate-related Financial Disclosures (Satuan Kerja Pengungkapan Finansial Terkait Iklim) guna menganalisis berbagai skenario dalam portofolio investasi. Metrik value-at-risk iklim (Climate VaR) yang disediakan oleh MSCI bertujuan untuk mengukur dalam persentase dampak negatif potensial dari perubahan iklim terhadap valuasi emiten (pada level perusahaan maupun saham) maupun holding individual (pada level keamanan) berdasarkan skenario-skenario yang berbeda.
Per 30 November 2022, cakupan emiten korporasi di dalam Climate VaR adalah 73% di Kanada (berdasarkan indeks FTSE Canada Universe) dan 92% di Amerika Serikat (berdasarkan indeks Bloomberg US Corporate Bonds). Data ini juga tersedia untuk sebagian besar obligasi di level individual, memberikan granularitas tambahan sambil memperhitungkan jatuh temponya. Climate VaR dihitung menggunakan data mentah yang dapat diukur (quantifiable), seperti misalnya emisi GRK, serta menggunakan metodologi yang ketat, memberikan data yang relatif akurat dan dapat diandalkan bagi para investor. Patut dicatat bahwa kami bersama tim investasi berkelanjutan kami terus menganalisis dan memvalidasi perubahan-perubahan dari berbagai metodologi dari penyedia data yang berbeda. Meskipun data ini dipisahkan ke dalam tiga macam risiko iklim di atas (risiko fisik dan transisi, serta peluang teknologi), faktor risiko fisik pada saat ini belum dapat menyediakan hasil yang cukup untuk dapat kami analisa. Karena itu, di dalam studi kasus pertama kami yang memasukkan Climate VaR, kondisi-kondisi berikut ini kami dasarkan hanya pada faktor transisi dan peluang teknologi.
Meskipun total Climate VaR untuk pasar obligasi Kanada sedikit lebih rendah (6,0% versus 6,6% ), dan Kanada hanya memiliki dua sektor yang dikategorikan sebagai berisiko tinggi (sementara AS memiliki empat), mengelola risiko iklim obligasi korporasi di dalam mandat LDI nyatanya lebih kompleks untuk mandat Kanada daripada AS.
Pada awalnya, pasar obligasi korporasi Kanada tampak lebih sedikit terpapar pada risiko iklim
Climate VaR obligasi, rata-rata tertimbang, berdasarkan sektor dan total (%)
Sumber: Manulife Investment Management, MSCI, per 30 November 2022.
Lebih dari 35% obligasi korporasi Kanada adalah obligasi berjangka pendek dari sektor finansial ex-asuransi, yang secara signifikan menurunkan Climate VaR total untuk pasar Kanada, karena berjangka pendek tersebut hampir tidak terpapar sama sekali pada risiko iklim. Hal ini patut dicatat karena mandat LDI kebanyakan berinvestasi pada obligasi berjangka menengah hingga panjang agar sesuai dengan durasi liabilitas (biasanya antara 12 hingga 25 tahun). Karena itu mereka tidak dapat menggunakan banyak di antara obligasi tersebut untuk mengurangi risiko iklim seperti yang dapat dilakukan dengan strategi obligasi korporasi tradisional.
Sayangnya, bila dilihat dari segmen obligasi dengan jangka yang lebih panjang, yang lebih dapat mewakili investasi dalam mandat LDI, ternyata pasar Kanada malah lebih terpapar pada risiko iklim daripada pasar AS. Salah satu sebabnya adalah karena banyaknya obligasi jangka panjang di Kanada yang adalah obligasi perusahaan perminyakan dan pipeline company.
Jangka pendek | Jangka panjang | |
Kanada | 8.4 | 11.7 |
Amerika Serikat | 5.7 | 8.8 |
Sumber: Manulife Investment Management, MSCI, per 30 November 2022.
Walau masih ada faktor-faktor lain yang harus juga dipertimbangkan, seperti misalnya risiko mata uang serta pemenuhan tujuan investasi, kami meyakini bahwa pasar obligasi AS adalah pilihan yang baik untuk mendiversifikasi paparan risiko iklim atas LDI mandat kami di Kanada.
Pada umumnya, ada hubungan langsung antara jangka waktu sebuah obligasi dengan paparannya kepada risiko iklim (semakin panjang jangka waktunya, semakin tinggi Climate VaR-nya). Meski begitu, kami memperkirakan bahwa perbedaan tersebut akan lebih terlihat, terutama di dalam skenario di mana peningkatan suhu dibatasi pada 2°C. Sebagai contoh, perbedaan antara dua obligasi dari sebuah retailer yang sama di AS – yang satu jatuh tempo dalam 20 tahun, sementara yang lainnya 29 tahun – adalah hanya 2%. Sementara, perbedaan Climate VaR antara obligasi dengan tenor 29 tahun tersebut dengan obligasi dengan tenor yang sama dari retailer yang lain adalah 13%.
Contoh distribusi Climate VaR untuk obligasi jangka menengah/panjang dari dua retailer utama di AS
Sumber: Manulife Investment Management, MSCI, per 30 November 2022.
Hasil ini mengindikasikan bahwa, guna memitigasi risiko iklim, memilih perusahaan dengan praktik lingkungan yang lebih baik akan lebih efektif daripada berinvestasi pada obligasi perusahaan yang sama, namun dengan jatuh tempo yang lebih pendek. Bila dilakukan dengan hati-hati, pemilihan sekuritas dan alokasi sektor dapat mengurangi risiko iklim tanpa memengaruhi sensitivitas terhadap suku bunga, tidak seperti pergeseran dalam posisi kurva.
Perlu dicatat bahwa data Climate VaR hanya berdasarkan pada data kuantitatif yang tersedia pada suatu titik waktu dan tidak memperhitungkan potensi dan komitmen emiten untuk memperbaiki praktik lingkungannya. Menurut pandangan kami, dua angka Climate VaR yang identik belum tentu setara, dan karenanya diperlukan adanya penilaian oleh manusia. Riset fundamental serta komitmen dari emiten akan selalu menjadi tambahan yang penting dalam setiap pendekatan kuantitatif agar memberikan hasil yang lebih reliable. Sebagai contoh, kedua emiten berikut masing-masing memiliki Climate VaR 60% (angka Climate VaR yang paling buruk), tapi saat kita perhatikan investasi yang dilakukan oleh kedua perusahaan serta perencanaan iklim mereka, tampak jelas bahwa risiko iklim yang dihadapi perusahaan A lebih rendah dari perusahaan B.
Perusahaan A - Climate VaR: 60%
Perusahaan ini menghasilkan listrik dari batu bara dan gas alam dan karenanya memiliki Climate VaR yang tinggi.
Tapi, sejak 2009 perusahaan ini telah menginvestasikan milyaran dolar dananya untuk energi terbarukan serta berencana untuk terus mendiversifikasi dan memperluas kapasitasnya untuk memproduksi energi yang lebih hijau, yang dari perspektif risiko iklim adalah merupakan hal yang menggembirakan.
Perusahaan B - Climate VaR: 60%
Perusahaan ini adalah penghasil minyak bumi, dan seperti perusahaan-perusahaan lain yang serupa memiliki Climate VaR yang tinggi.
Strategi perusahaan ini untuk mengurangi jejak ekologinya hampir sepenuhnya hanya bergantung pada pembangunan fasilitas sekuestrasi karbon yang efektivitasnya belum terbukti. Hal ini bagus dari sudut pandang lingkungan, namun merupakan sesuatu yang tidak pasti dari sisi risiko iklim. Belanja modal perusahaan ini kebanyakan terus dialokasikan untuk proyek-proyek perminyakannya, dan perusahaan ini tetap terpapar pada regulasi-regulasi yang menyasar sektor ini ke depannya. Sayangnya, tidak ada indikasi bahwa risiko iklim perusahaan ini akan berkurang dalam waktu dekat, dan perusahaan seperti ini adalah emiten yang berusaha kami hindari dalam pengelolaan risiko iklim, terutama di dalam konteks di mana perusahaan ini berkontribusi lebih pada emisi GRK pada scope 3 melalui konsumennya.
Hanya untuk keperluan ilustrasi.
Kontribusi dari intervensi manusia dalam proses pengambilan keputusan di dalam strategi LDI tidak boleh diremehkan. Kemampuan untuk membedakan berbagai nuansa di dalam data yang disajikan (contohnya antara Perusahaan A dengan Perusahaan B di atas) sangat krusial untuk mengelola krisis iklim dengan baik.
Seperti telah ditunjukkan di atas, kami meyakini bahwa saat ini risiko iklim adalah sumber integral dari risiko migrasi, dan meski penggunaan data Climate VaR memberikan titik awal untuk lebih dapat mengidentifikasi dan mengelola risiko iklim, pekerjaan kami belum berakhir sampai di sini.
Kepemilikan aktif
Sebagai pengelola modal, kami memiliki tugas untuk secara positif mempengaruhi dan memandu praktik lingkungan perusahaan untuk mencapai masa depan yang lebih berkelanjutan. Kami meyakini bahwa tidak mengikutsertakan setiap emiten dengan Climate VaR yang tinggi adalah keputusan yang salah dan faktanya malah dapat merugikan dalam usaha untuk mencapai tujuan investasi. Kami lebih memilih untuk memanfaatkan kedekatan kami dengan pihak manajemen perusahaan untuk terlibat langsung dengan mereka serta duduk bersama untuk menemukan solusi sehingga pada akhirnya risiko iklim dapat dihilangkan seiring dengan waktu.
Kolaborasi dengan penyedia data
Kolaborasi antara penyedia data dengan asset manager adalah kunci untuk mencapai reliability yang lebih tinggi. Sebagai contoh, kami dapat menyumbangkan keahlian kami dalam konsultasi mengenai perbaikan beberapa model: risiko fisik, kemungkinan gagal bayar dalam Climate VaR obligasi, integrasi dalam arah dekarbonisasi yang dilakukan oleh emiten dalam risiko transisi, dan sebagainya.
Yang terakhir, aspek lingkungan sering kali menjadi yang paling banyak mendapatkan perhatian di antara ketiga faktor LST, namun dua faktor yang lain – sosial (social) dan tata kelola (governance) – patut pula mendapatkan perhatian. Apakah akan ada social VaR dan governance VaR pula di masa depan, terutama saat menghadapi masalah sistemik lainnya, seperti masalah hak asasi manusia dan diskriminasi sehubungan dengan sumber daya manusia? Yang pasti, kompleksitas dalam menganalisis dan mengelola risiko migrasi obligasi korporasi akan terus meningkat, sehingga kemampuan untuk membangun proses analisa kredit yang ketat dan teliti saat ini menjadi sesuatu yang lebih penting daripada sebelum-sebelumnya di dalam strategi LDI.
1 Yang artinya penurunan valuasi sebesar 6,0% pada portofolio yang terdiri dari obligasi-obligasi investment-grade Kanada versus penurunan sebesar 6,6% pada portofolio yang terdiri dari obligasi AS.
Siap jadi upper class
Biasanya kita mengerahkan seluruh daya upaya kita untuk mencapai hal-hal yang di luar kendali kita, benarkah demikian?
Invest in your team
Biasanya kita mengerahkan seluruh daya upaya kita untuk mencapai hal-hal yang di luar kendali kita, benarkah demikian?
Jurus feel good
Biasanya kita mengerahkan seluruh daya upaya kita untuk mencapai hal-hal yang di luar kendali kita, benarkah demikian?